近日，國家外匯管理局披露2017年1月底的外匯儲備規模為29982.04億美元，較2016年末下降123.13億美元。對此，有評論認為3萬億美元的外匯儲備是重要的心理防線，突破該關口將對人民幣匯率產生不利影響。

筆者認為，我們對于外匯儲備走勢和實質影響應保持客觀、冷靜的理性態度。對于當前中國的內外經濟平衡而言，3萬億美元不僅不是一個心理防線，更不是一個需要刻意保持的整數關口。在當前國際金融市場風險上升的大環境下，形成人民幣兌一籃子貨幣保持基本穩定與外匯儲備規模合理充裕的正向循環具有重要意義。

外匯儲備足以應對相關對外支出

從過去兩年市場情況看，內地外匯儲備規模與人民幣匯率走勢表現出一定的相關性，尤其是2015年8月之后，外匯儲備與人民幣匯率在變化方向和幅度上都顯示出明顯的同步性。因此，學術界出現了保儲備還是保匯率的爭議。事實上，儲備與匯率之間并不存在簡單的線性因果關系，如在這次外匯儲備規模跌破3萬億美元后，市場反應仍然比較理性，2月8日人民幣兌美元中間價下跌245點至1美元兌6.8849元人民幣，在岸價與離岸價分別在6.88與6.84水平上下波動，跌幅均不大。

盡管內地外匯儲備規模跌破3萬億美元，仍是全球的最高水平，市場不應該特別看重“整數關口”。無論從外匯儲備絕對規模看還是用其他各種充足性指標進行衡量，內地的外匯儲備足以應對各項對外支出需求。因此，外匯儲備應該重在“備”而用之，有效平衡國際收支，而不應只關注“儲”，擺在那里空談多少。

傳統智慧認為，外匯儲備最低安全線水平為至少要能覆蓋3　個月進口和所有短期外債。對于中國目前的進口和外債規模而言，29982.04億美元外匯儲備足夠覆蓋有余。不過，根據國際貨幣基金組織（IMF）在2015年4月份提出的評估外匯儲備合適水平的新框架，新興市場短期外債、其他負債、廣義貨幣和出口是確定外匯儲備水平是否適當的主要影響因素，并因應固定匯率和浮動匯率的取舍以及資本管制程度等情況，相機調整以上四因素的權重配比。中銀香港研究員采用以上參數并套用最嚴格的比重測算結果顯示，中國目前較為適當的外匯儲備水平應該在2萬億美元左右。

此外，如果本國貨幣成為國際儲備貨幣，其保持國際收支平衡所需要的外匯儲備規模亦可以下調。2016年10月1日人民幣正式加入SDR（特別提款權），人民幣開始逐漸增加其國際儲備貨幣的功能，隨著人民幣國際使用范圍的擴大，可能不再需要那么多的外匯儲備。

外匯儲備下降速度趨緩

2017年1月，內地外匯儲備下降123.13億美元，數目不大且在預期之內。

1月份外匯儲備下降的主要原因有四個方面：

首先是中國對外直接投資增加了外匯需求。據統計，中國2016年全年對外非金融類直接投資（ODI）同比增長44.1%，達到1701.1億美元的歷史新高，超過同期實際使用外資（FDI）規模。其中，中國企業對北美的投資金額達480億美元，比2015年增長189%；對歐洲投資460億美元，增長90%。

其次是央行穩定人民幣匯率的有關操作。人民幣兌美元中間價從1月3日的1美元兌6.9488人民幣，升至1月26日的6.8588，在岸價及離岸價均跟隨止跌反彈，雖有美元回軟的市場環境，央行向市場提供外匯資金以調節外匯供需平衡亦是重要因素。

第三是服務貿易方面及季節性因素的影響，如居民春節假期境外旅游、消費等活動，以及企業償債和結算等財務操作增多，也增加一些外匯需求。2016年全年，我國的服務貿易逆差為2423億美元，增長33%，主要是旅行項下逆差增長，反映出隨著我國經濟發展和國民收入提高，更多國人走出國門旅游、留學，享受全球化及相關政策不斷開放帶來的便利。

第四是仍然存在各種形式的資本外流帶來的影響。

1月份內地外匯儲備規模跌破3萬億美元大關，表明監管層并沒有刻意保持3萬億美元的整數關口，對外匯儲備規模的變動前景仍保持信心。

目前，外匯儲備降幅已有收窄跡象，下降速度可能正在趨向臨界點。1月份外匯儲備的跌幅已分別較去年同期及上月大幅減少了872億美元及288億美元，反映內地跨境資金外流已有所放緩。從未來趨勢上看，隨著內地經濟增長逐步增強，跨境資金流動料將趨向平衡。

為貨幣政策操作提供新的空間

從絕對數量上看，目前的外匯儲備規模與2011年初時的規模相近，在彼時很長的一段時間內，市場普遍認為持續上升的外匯儲備是中國經濟需要承受的一個外部負擔，擔憂其帶來的巨大成本，決策層一度提出降順差、降儲備的目標。因此，內地外匯儲備在2014年底創出歷史最高水平后開始拾階而下，為貨幣政策自主操作釋放出了更大的空間，應為政策制定者所樂見。

在當前國內經濟進入新常態，需要財政政策和貨幣政策共同發力的情況下，外匯儲備降到適當水平，給央行的貨幣供給提供更大的主動空間，央行可以通過政策組合在抑制資產泡沫的同時，推動經濟增長，提升人民幣的市場信心。

人民幣匯率預期進入關鍵期

進入2017　年以來，支持人民幣匯率基本穩定的因素逐漸增多。

首先，外匯管理部門相繼出臺了一些防范跨境資本流動風險的舉措，其政策效果正在陸續顯現，如鼓勵各類資金調回境內使用，支持跨國公司外匯資金集中運營管理，允許自由貿易試驗區內境外機構境內外匯賬戶辦理結匯，實施本外幣全口徑境外放款管理，要求境內機構報送經常項目外匯收入存放境外信息，以及企業應當按照“誰出口誰收匯、誰進口誰付匯”原則辦理貿易外匯收支業務，出口業務應按合同約定及時、足額收回貨款。2017年亦加大對各類外匯違法違規行為的處罰力度，尤其要嚴厲打擊“逃/騙匯、套匯、非法套利”等外匯違法違規行為和地下錢莊等違法犯罪活動，將持續發揮作用和影響。

其次，美國總統特朗普上臺后關于弱勢美元的言論對新興市場貨幣產生了一定的支持，亦有利于人民幣匯率預期的穩定。在離岸市場，人民幣匯率與在岸市場出現了不同程度的倒掛，有助于市場信心的恢復。

此外，中國經濟的增長仍然對國際資本有一定的吸引力，2016年中國實際使用外資8132.2億元人民幣（折1260億美元），以人民幣計同比增長4.1%。

伴隨中國企業走出去的資本流出及各種類型的全球資本配置，假以時日也將在境外形成相當的經濟規模和凈國際資產，其對于中國經濟內外平衡將發揮積極作用。

更重要的是，供給側結構性改革力度加大將提升中國經濟的健康度，將為對外貿易提供新的活力。2016年經常賬戶順差2104億美元，占GDP的比例為1.9%。其中，貨物貿易順差4852億美元，仍顯著高于2014年及以前各年度水平，顯示我國對外貿易仍具有較強的競爭力。

當前，國際金融市場波動加大，西方主要發達國家經濟政策不確定性上升，人民幣匯率預期進入關鍵期。內地政策制定部門可以抓住時機，加強與市場溝通，進一步推動市場化改革和金融市場開放，增強國際市場對中國經濟的穩定預期，提升其對人民幣的信任度，形成人民幣兌一籃子貨幣匯率保持基本穩定與外匯儲備規模保持合理充裕的正向循環。（作者系中銀香港首席經濟學家）

來源：經濟觀察報  2017-02-13