產品名稱：中銀穩健增長（R）

產品代碼：830002

報告期：2017年1月1日至2017年12月31日

一、產品凈值表現

2016年12月30日，中銀穩健增長單位凈值為1.0303，2017年12月29日，中銀穩健增長單位凈值為1.2443，2017年全年上漲20.7%。

二、產品持倉狀況

截止到2017年12月31日，中銀穩健增長（R）持倉狀況如下：

類別		市值（人民幣元）		占比
股票基金		78,820,672		72.48%
債券		16,147,216		14.85%
現金及其他		13,778,773		12.67%
前十大持倉
序號	名稱	類別	評級	市值（元）	占比
1	東方匯理大中華基金	大中華股票基金	晨星4星	13,872,309	12.76%
2	富達中國焦點基金	中國股票基金	晨星4星	64,948,363	59.72%%
3	廣東恒建美元債	境外美元債	A-	6,390,855	5.88%
4	平安人壽美元債	境外美元債	A3	9,756,361	8.97%

兩支股票基金持倉情況：

	東方匯理大中華基金前十大持倉		富達中國焦點基金前十大持倉
	（截至2017年12月31日）		（截至2017年12月31日）
序號	名稱	占比	名稱	占比
1	騰訊控股	9.86%	騰訊控股	8.11%
2	阿里巴巴	9.56%	建設銀行	7.36%
3	臺積電	8.46%	阿里巴巴	6.38%
4	建設銀行	6.12%	工商銀行	6.14%
5	友邦保險	5.24%	中國人壽	4.88%
6	工商銀行	3.61%	中國移動	4.60%
7	平安保險	2.81%	中國海洋石油	3.81%
8	中國移動	2.79%	格力電器	2.84%
9	寶鋼	2.23%	中國海外發展	2.81%
10	中國太平	2.18%	招商銀行	2.78%

兩支股票基金分行業、國別與地區持倉情況：

	東方匯理基金各行業、國家持倉情況
	（截止2017年12月31日）
序號	行業		占比		總占比	國家		占比	總占比
1	信息科技		37.11%		4.74%	中國		65.33%	8.34%
2	金融業		23.85%		8.85%	臺灣		19.16%	7.11%
3	非必須消費品		13.22%		3.15%	香港		14.47%	3.45%
4	工業		6.46%		0.85%	其他		0.51%	0.07%
5	醫療護理		4.59%		0.30%
6	必須消費品		4.08%		0.19%
7	通訊服務		3.25%		0.13%
8	能源		2.52%		0.08%
9	材料		2.23%		0.06%
10	房地產		1.79%		0.04%
		富達基金各行業、國家持倉情況
		（截止2017年12月31日）
序號		行業		占比	總占比		國家	占比		總占比
1		金融業		29.49%	17.61%		中國	97.06%		57.96%
2		信息技術		18.34%	3.26%		香港	2.17%		0.39%
3		能源		10.44%	0.84%		其他	0.77%		0.06%
4		非必需消費品		10.44%	0.81%
5		工業		8.67%	0.59%
6		地產		5.32%	0.28%
7		材料		5.19%	0.17%
8		必需消費品		4.74%	0.15%
9		通訊服務		4.60%	0.11%
10		醫療健康		1.26%	0.02%

三、市場走勢及運作分析

1、2017年香港股市走勢回顧

圖1. 香港股票市場走勢（2017.1.1-2017.12.31）

2017年恒指自年初的21993點漲至年底的29919點，全年上漲35.99%；恒生國企股指數自年初的9382點漲至年底的11709點，全年上漲24.64%；恒生紅籌指數自年初的3583點跌至年底4415點，全年上漲23.36%。香港股票市場2017年全年走出了近幾年極其少見的單邊大牛市行情。回顧2017年，港股除了大盤漲幅驚人以外，還有幾個方面值得關注和盤點：

第一是港股2017年的大牛市，并不是萬牛狂奔的大牛市，而是結構化牛市。截止2017年年底，2147支港股中，除去停牌的189支，有58%的個股（1250支）是下跌的，另外上漲的33%個股中（708支）中，只有22%的個股（469支）上漲幅度超過大盤漲幅。這就是港股的重要特點之一，大盤股享有流動性溢價，強者恒強，小盤股則是流動性折價，不僅流動性差成交量低，漲幅也要小于大盤股（2017年恒生綜合大型股指數全年漲幅40%VS恒生綜合小型股指數全年漲幅18%）。

值得關注的是港股這個特點在2017年也影響到A股。首先A股的結構化行情可以用“漂亮50和低迷3000”來概括，A股在2017年大盤雖然漲幅在6%，但是這主要歸因于小部分白馬龍頭股的帶動，全市場另外80%的股票是下跌的，其中50%的股票跌幅在0-20%，30%的股票跌幅超過20%，從大數定理來看，2017年股民平均虧損幅度至少超過10%，是典型的牛熊同體的結構化牛市。其次從流動性來看，以前A股沒有糾錯機制，各股不論大小都有較好的流動性，即使冒險投機錯投了小盤股，既可以選擇割肉快出也可以選擇就地臥倒再等等，待萬牛狂奔的大行情解套獲利。但是2017年以來，A股各股流動性開始出現分化，1月份時日均成交量小于1000萬的各股數量為0，6月份時日均成交量小于1000萬的各股數量為8支，到了12月份時日均成交量小于1000萬的各股數量為128支，以后A股會和港股一樣出現越來越多單日幾乎沒有成交量的“僵尸股”，投資沒有業績支撐的高估值小盤股既很難獲利也很難出逃。

第二是2017年以來合計有12家港股被做空機構做空，除去兩家IPO前夕被做空而未上市的公司，其余10家公司中有6家自沽空以后出現上漲，另外4家出現下跌。下跌的個股有輝山乳業（-85%）、科通芯城（-60%）、中國家居（-15%）和天鴿互動（-0.33%）。上漲的則是達利食品（57%）、瑞聲科技（28%）、豐盛控股（20%）、敏華控股（15%）、西藏水資源（17%）和中國宏橋（8%）。可以看出除了涉嫌財務作假的輝山乳業、科通芯城和中國家居，其他有實業基礎的企業都能經得起做空機構的淬煉，做空機構并不可怕。從整個市場角度分析，做空機制其實可以起到“殺蟲劑”的作用，替市場懲罰涉嫌財務欺詐的公司，盡早最大限度的保護整體投資人的利益，避免部分公司不斷自我快速膨脹，導致投資人慘烈損失。

展望2018年，港股在全球范圍內依然較低的估值以及國內經濟企穩、南下資金和外資的持續流入、人民幣走勢較弱等有利因素支撐下，依然處于牛市，還有再創新高的可能，但是由于受美股波動性影響，港股的波動性相較2017年會顯著加大。

表1. 2017年世界主要國家與地區股市表現（2017.1.1-2017.12.31）

指數名稱	本年升跌
摩根士丹利新興市場指數	34.35%
摩根士丹利金磚四國指數	38.74%
摩根士丹利中國指數	51.09%
印度孟買SENSEX 30指數	27.91%
巴西圣保羅證交所指數	26.86%
俄羅斯RTS指數	0.18%
墨西哥綜合指數	13.56%
上證綜合指數	6.56%
泰國證交所指數	13.66%
道瓊斯工業平均指數	24.33%
美國標準普爾500指數	18.42%
日經225指數	19.10%
德國DAX 30指數	11.51%
英國富時100指數	6.93%
法國CAC40指數	8.20%
香港恒生指數	35.99%
標普澳證200指數	7.05%

境外債券市場分析

2017 年中資離岸美元債券市場規模在原高基數上進一步擴張。從發行基本信息匯總來看，投資級占比下滑，信用資質下沉，而下移的長端利率曲線提供了有利的發行窗口，十年以上的期限結構占比顯著上升。由此，疊加加息效應，票息的平均水平（以發行金額占總量加權）較去年出現111bp的抬升。

從境內外融資基本曲線來看，美國經濟企穩向好，外加美聯儲多次加息，然而通脹水平卻持續被困于低位，美債收益率曲線未出現整體抬升，加息的傳導效應被牢牢鎖定在短端，曲線整體進一步平坦化。而境內金融監管政策趨嚴態勢明朗，去杠桿堅定不移，國債收益率屢創新高。從境內外利差水平來看，JP Morgan 投資級亞洲美元債指數顯示利差較上年同期逐步收窄，而境內AAA 中債中短期票據收益率利差大幅走擴。整體來看，盡管境內外利率水平處于上升態勢，但境外債市的基準曲線上升幅度低于境內，信用利差也處于收窄態勢。當前境外融資對于“外債外用型”發行人仍具有明顯的成本優勢。但就“外債內用型”發行人而言，考慮跨境及年化近220bp左右鎖匯的成本， 絕對利率水平優勢難以持續。

從行業的分布來看，中資離岸美元債券市場熱點行業出現了輪動。2017 年地產行業發行筆數占比由上年的17% 勁升至26%，超越銀行、非銀金融服務機構的占比，成為新熱點。相較地產行業的顯著放量，銀行、非銀金融服務、工業等主要發行行業占比均出現小幅下滑。尤為明顯的是，城投行業發行筆數由2016年占比13.25% 跌至3%。

離岸點心債方面，2017 年離岸點心債市場一改上年火熱場面，整體呈現萎縮局面。在2017 年7月3 日正式啟動債券通后，境外投資者可以更容易投資到境內市場，這讓境外有限的人民幣存量又投放回境內市場去，導致點心債市場進一步萎縮。彭博數據顯示，2017 年發行133 筆共計371億元離岸點心債券，較上年發行筆數收窄近64%。行業層面上，金融機構占比超過半成，政府相關其次，中資企業發行占比微乎其微。

從中國銀行研發的CIFED（中銀境內外債券投融資比較指數）指數來看，2017 年中“倒掛”局面結束，曲線全年維持震蕩上行格局。基于境內金融監管趨嚴，在岸人民幣債券市場收益率普遍上行；而人民幣貶值預期年初降溫后匯率走強，最終持穩，且當年離岸人民幣新券供給偏少，存量券種估值穩定，導致境外人民幣債券市場收益率整體僅維持窄幅波動，較年初水平小幅下跌。

人民幣匯率分析

圖. CNY匯率走勢（2017.1.1-2017.12.31）

圖. CNH匯率走勢（2017.1.1-2017.12.31）

2017 年人民幣匯率市場預期經歷巨大轉變。2016 年末市場定價反應的貶值預期一度超過4%。現實情況是，人民幣匯率逆轉了市場的悲觀預期，人民幣匯率指數與年初基本持平，人民幣對美元匯率升值超過5%。

人民幣匯率走強的主要原因有以下幾點： 一是國內經濟運行穩健是核心基礎，出口結束負增長，工業供需關系逆轉，PPI 持續上行，企業利潤反彈，經濟富有韌性。二是宏觀系統性風險大幅降低，房地產、地方債務和影子銀行等金融風險治理，有效減緩了市場的悲觀預期。三是中國出口競爭力逐步提升，貿易順差改善。四是國內利率水位升高，利差優勢走闊，抬高了做空人民幣的成本， 中美利差走闊推動了市場結售匯行為和預期轉變。金融去杠桿進程推高了國內利率水平，使得原先推遲結匯（持有外匯、負債人民幣）的企業等主體承受到較大的財務損失。市場主體加快結匯、降低人民幣負債敞口，降低匯兌和負債雙重損失，我們觀察到2017 年市場結匯率上升至55%左右，較2016 年提高了10個百分點。五是人民幣匯率形成機制進一步深化改革，形成了以“一籃子匯率+ 收盤價+ 逆周期調節因子”的中間價報價形成機制，過濾噪音波動，增強了穩定基礎，有助于降低市場順周期的非理性放大效應。六是2014-2016 年持續近兩年的“負債償還”趨于結束，銀行代客收付款和結售匯由逆差大幅收窄甚至小幅順差，跨境資本流動平穩有序。七是受歐元、英鎊、澳元等非美貨幣的匯率上漲推動，美元指數全年大幅走低8%，而人民幣與美元指數的相關系數達0.8，外部壓力的減弱，推動人民幣持續增強。

我們預計2018年人民幣匯率仍將維持震蕩偏強的走勢，大概率會以6.3為軸，在6.2-6.4區間窄幅波動，人民幣即期匯率的日間波動性顯著增強的情況有望延續。

投資運作分析

在認真研究全球各主要經濟體的經濟基本面、股市與債市等細分市場的具體走勢基礎上，我們努力做到“先察之秋毫，先機而動”。股票基金方面，我們在2017年年初就非常看好香港股市，因此在產品運作上就在產品說明書規定的股票投資比例上限內高倉位開展運作，直至9月份，客戶出現一定幅度的贖回后，我們為了控制風險和保持流動性才將股票倉位有所下調。債券方面，我們為了控制基金的最大回撤，繼續持有了一定數量高評級美元債，在有效提升了產品凈值的同時也平滑了香港股票市場波動給產品凈值帶來的影響。美元兌人民幣匯率風險控制方面，我們繼續發揮中國銀行在匯率風險管控方面的傳統優勢，通過主動管理以及及時、準確地敘做掉期與即期交易，有效管理了匯率風險。以上操作保證了本產品在絕對回報——產品累計單位凈值、相對投資回報——業績比較基準兩項業界指標持續優異。

上述策略的運用使得本產品扣除各項費用后，截至2017年12月31日，單位凈值為1.2443元，全年上漲20.6%。

四、市場展望及投資策略

1.港股展望及投資策略:

2017年恒指大漲36%，領跑全球各大股指。展望2018年，我們基于以下幾個原因還是依然看好港股，認為港股存在較大的配置價值。但是由于去年漲幅太大，港股在2018年不可能復制去年單邊牛市沖天的行情走勢，會在不斷波動中再創新高，全年走出一波小牛市行情。

2018年我們對港股謹慎樂觀，主要基于以下五點：

1.上市企業盈利大幅改善，股指上漲有堅實基礎。此輪港股上漲行情屬于超跌后的估值修復，2017年驚人的漲幅主要基于前期港股處于超跌后較低的底部，而核心驅動力來源于全球經濟復蘇后企業盈利的改善。2015年下半年至2016年上半年，由于股災、匯改、脫歐等風險事件疊加，海外資金出現恐慌性拋售，南下資金也未形成規模，將港股砸出歷史性的地板價，那時港股不是“價值洼地”而是“價值黑洞”。但是從2016年下半年起，隨著海外投資者對全球經濟，尤其是美國和中國經濟預期漸穩，港股走出了本輪估值修復行情。與一般不可持續的超跌反彈不同，本輪港股反彈的核心驅動力來源于企業盈利的大幅改善。相對于去年年報，港股盈利明顯改善，港股剔除金融的 2017 年中報盈利增速為 45%，相比于 2016 年年報的-6%明顯改善，徹底扭轉了自2009年以來盈利持續下滑的局面，其中科技、保險、地產等板塊龍頭公司盈利的大幅增加為新周期下港股的大牛市提供了堅實的基本面支撐。

2.港股依然是全球價值洼地。

雖然港股2017年以來漲勢喜人，但是橫向對比全球，港股的PE依然在全球發達經濟體中最低。基于當前全球估值比較和流動性環境，港股依然相對便宜，安全邊際高，下行空間有限。

截止 2017 年11 月 14 日，A 股上證綜指、深成指和創業板指數 PE 倍數分別為 15.7，28.3 和 42.2；美國道指和納指PE 倍數分別為20.9和47.2。日經225指數、法國CAC、德國DAX指數PE 倍數為19.1、18.5和17.2。而恒生指數和恒生國企指數分別為 12.6 和 8.6，在全球發達經濟體中最低，因此港股作為價值洼地仍具備投資價值。

3.大量南下和外資增量資金的持續流入。

對于出海意愿強烈的境內機構，在當前嚴格的外匯管制條件下，港股是大規模資金海外配置的首選。截止11月中旬，南下資金累計流入香港股票市場金額為5785億元人民幣，其中通過滬港通流入4823億元，通過深港通流入962億元。進入10月份以來，南下資金流入明顯加速，10月份，南下資金日均流入量為17.38億。其中滬港通日均流入量為10.47億，深港通日均流入量6.91億，遠高于港股通開辦以來南下資金11.53億的日均流入量以及滬港通7.07億的日均流入量和深港通4.46億的日均流入量。

對于低配人民幣資產的海外資金，港股是配置中國資產的主要方向。我們觀察到外資依然繼續加碼配置港股，并沒有拋售出逃的跡象，截止10月底，有27億美元的外資增量資金進入香港股票市場。

4.高股息個股數量眾多，吸引機構資金配置和長期持有

相較A股市場 3%的股息率就可以稱為高息股，港股個股 3%的股息率非常常見。目前港股中共有 300 支個股股息率超過 5%、有 150 多支個股股息率超過 7%、 58 支個股股息率超過 10%，還有 17 支個股的股息率超過了 20%，港股主板的平均股息率超過 3.5%。2018年隨著企業盈利繼續改善，股息率料將繼續提高至3.7%-4%，這將吸引機構繼續加大配置港股力度。

我們將密切跟蹤全球經濟數據以及各國股市表現，重點關注南下資金以及境外資金動向，努力順應香港市場獨特與新的變化，在對所投資的股票基金的持倉情況深入研究的基礎上，將資金投向有較大增長潛力的行業。我們將與境外股票基金的投資經理保持密切溝通，及時傳達國內投資者的關切。我們將在保持較大部分核心投資的基礎上，把握有利的市場時機，適當進行“高拋低吸”的階段性投資與交易，不斷增加本產品投資收益。

2.美元債券投資策略

由于2018年我們判斷股市波動性將顯著加大，因此我們將根據市場行情擇機減持部分股票倉位，增加境外美元債券倉位。從資產配置角度來看，中資美元債有高回報而風險較低的投資特性，近年來備受市場青睞，我們將充分依托中國銀行在境外美元債市場豐富的一級發行經驗和二級投研能力，精選并投資部分高評級境外美元債，在市場大跌時平滑基金波動性，減小最大回撤。

3.匯率敞口與匯率風險管理

我行QDII產品是以人民幣募集，轉換成美元投資海外。匯率問題，特別是美元兌人民幣匯率問題，是QDII產品面臨的核心問題之一。選擇適當的匯率交易產品，運用成熟的交易技術，主動規避和管理匯率風險，是中國銀行自主開發、積極管理的QDII產品的比較優勢之一。我們將在《產品說明書》規定的范圍內，發揮中國銀行在美元對人民幣匯率交易品種與交易技術上的傳統優勢，捕捉有利的市場時機，主動管理產品的匯率風險，穩步提升本產品的凈值。

4.流動性管理

每日開放申購和贖回，每日公布產品凈值，為客戶提供高流動性，是中國銀行自主開發、積極管理的QDII產品的另一個比較優勢。我們將通過細化現金流管理、合理安排各項交易到期日，不斷加強流動性管理，充分滿足客戶的流動性需求。

我們將努力了解廣大投資者的需求與理念，及時將國際金融最新動態、投資理念、研究成果采取多種方式與投資者們分享與互動，為廣大投資者提供內涵更加豐富的綜合回報。您們的信任，是鞭策我們不斷提高投資業績與專業質素的無窮動力！

中國銀行股份有限公司
2018年3月30日