中国银行战略发展部宏观经济形势分析小组

内容提要：进入2010年以来，我国经济回升向好势头更加巩固，工业生产快速反弹，国内需求持续强劲，外贸进出口显著增长，GDP增速创金融危机以来的新高，经济发展总体上呈现出“高增长、低通胀”的良好态势。但世界经济复苏之路曲折复杂、国内货币政策趋紧、人民币汇率升值压力增大和房地产市场调整给经济运行增添了很大的不确定性。展望二季度，国民经济将继续保持回升向好趋势，预计GDP增长10.5%左右，CPI上涨3.7%左右。下一阶段我国经济刺激政策全面退出的时机还不成熟，宏观调控政策将继续实施积极的财政政策，优化支出结构；货币政策在适度收紧的同时，注重政策节奏和力度；政策多管齐下挤压房价泡沫，促进房价的理性回归；加强淘汰落后产能和节能减排工作。

一、2010年前4个月我国宏观经济形势分析

今年以来，在一揽子经济刺激政策和外部环境改善的共同作用下，我国工业生产强力反弹，固定资产投资高位运行，社会消费品零售总额持续高增长，进出口增长显著恢复，物价低水平运行，经济发展总体上呈现出“高增长、低通胀”的良好态势。

（一）经济运行状况良好，回升向好势头更加巩固

1.GDP增长达到金融危机以来的最高点

去年二季度以来，我国经济增长逐季回升，呈现典型的“V”字型复苏。今年一季度，国内生产总值80577亿元，同比增长11.9%，比上季度加快1.2个百分点，达到本轮经济回升以来的最高点。其中，第一产业增加值5139亿元，增长3.8%；第二产业增加值39072亿元，增长14.5%；第三产业增加值36366亿元，增长10.2%。特别是第二产业增速明显提高，带动了经济整体快速拉升。

图1. 2005年以来GDP当季增速走势图（%）

 

资料来源：Wind,中国银行。

2.工业生产快速回升

受出口恢复增长、国内需求强劲和去年低基数等因素的影响，今年以来工业生产快速回升。前4个月，全国规模以上工业增加值同比增长19.1%，比上年同期加快13.6个百分点。今年以来工业生产主要呈现以下特点：

（1）重工业增长持续高于轻工业。自2009年6月以来，重工业已经连续11个月增速高于轻工业，今年4月份重工业增长19.4%，轻工业增长14.1%，二者相差5.3个百分点。根据历史经验，重工业增长快于轻工业是经济复苏的一个重要特征。

（2）经济效益明显好转。4月份，工业企业产品销售率达98.4%，比上年同月提高0.6个百分点，创年内新高。由于生产经营活动旺盛、产品销售率提高，企业效益持续好转，1-3月份，全国24个地区工业实现利润6908亿元，同比增长102.6%，在39个大类行业中，38个行业利润同比增长。

（3）生产者信心增强。一季度企业家信心指数上升至135.5，达到2008年二季度以来的最高水平。人民银行企业家问卷调查亦显示，5000户企业宏观经济热度指数为45.9%，比上季上升2.7个百分点，在2009年一季度达到谷底后已连续4个季度回升。

图2.当月轻、重工业增速走势图（%）

 

资料来源：Wind,中国银行。

3、国内需求持续旺盛，三大需求协调性增强

2010年以来，投资需求高位回落，消费需求持续向好，净出口明显恢复，三大需求对经济增长的贡献的协调性增强。初步测算，一季度最终消费对GDP的增长贡献率为52%，与2009年基本持平；资本形成对GDP增长的贡献率为57.9%，较2009年大幅下降34.4个百分点；净出口对GDP增长的贡献率为-9.9%，同比提高34.9个百分点。

（1）固定资产投资增长高位回落，投资增长的内生性增强。前4个月，全国城镇固定资产投资同比增长26.1%，比上年同期回落4.4个百分点，比一季度回落0.3个百分点；实际增长23.7%，同比回落6.4个百分点。政府投资明显减速，社会投资活力趋强。1-4月份，中央项目投资同比增幅10.6%，较去年同期回落18.7个百分点；非国有企业投资增长30.1%，较去年同期提高5.6个百分点，投资增长的内在动力逐步增强。与此同时，前期房价飚升和成交量大增使房地产投资明显加速，1-4月房地产开发投资增长36.2%，比上年同期加快31.3个百分点。

（2）政策效应继续显效，消费品零售总额继续快速增长。前4个月，社会消费品零售总额47884亿元，同比增长18.1%，比上年同期加快3.1个百分点，剔除价格因素，实际增长15.3%，略低于去年同期0.6个百分点。一是家电、汽车下乡和以旧换新等政策扩大了相关商品消费，一季度家电下乡产品销售1603万台，比去年四季度增长16.8%，家电以旧换新销售额比去年四季度增长61.6%。二是旅游、信息、文化等服务消费发展势头良好，全国旅游收入大幅提高，电影、演出等文化消费出现火爆局面。三是汽车等消费热点持续升温。4月，国内汽车生产156.4万辆，同比增长34.61%；销售155.52万辆，同比增长34.37%。

（3）进出口恢复性增长，外贸顺差同比减少。在世界经济复苏、外贸政策显效和低基数等因素影响下，我国进出口已连续6个月正增长，今年1-4月进出口总额8559.9亿美元，同比增长42.7%。其中，出口增长29.2%，进口增长60.1%，进、出口额均超过2008年同期水平。进口增速高于出口增速，外贸顺差规模下降，前4个月外贸顺差161.1亿美元，同比下降78.6%。从出口产品结构看，机电类产品出口增势较强，出口增长31.3%，高出同期出口总额增速2.1个百分点，在总出口中占比提高；进口产品中，汽车及汽车底盘、成品油、钢材、机电产品和高技术产品增速均超过了45%。

图3.前4个月外贸进出口快速恢复

 

资料来源：Wind,中国银行。

4、物价水平小幅上涨，通胀压力有所加大

在翘尾因素、成本推动、输入型通胀等因素的影响下，今年以来我国物价呈温和上涨态势。一是居民消费价格温和上涨。1-4月份，居民消费价格（CPI）同比上涨2.4%（上年同期为下降0.8%），涨幅比一季度扩大0.2个百分点。其中，4月份八大类商品价格五涨二降一平，其中食品价格同比上涨5.9%，居住价格同比上涨4.5%。二是受国际大宗商品价格高企、国内市场需求增加、流动性宽松等因素影响，前4个月，工业品出厂价格（PPI）同比上涨5.6%，比一季度加快了0.4个百分点。PPI大幅上升，进一步加大了成本推动型物价上涨的压力。

图4. CPI、PPI当月同比增速走势图（%）

 

资料来源：Wind,中国银行。

总之，今年前4个月，我国经济回升持续向好，呈现出“高增长、低通胀”良好势头，与我们此前的预测基本一致。但也必须认识到，当前我国经济运行中还存在许多矛盾和困难，经济持续向好还存在很多不确定性。

（二）经济运行中存在的突出矛盾和问题

1.短期：存在三大不确定因素

一是货币政策取向问题。面对物价上涨、资产价格剧烈波动、经济增速回落等新情况、新问题，货币政策操作方向和工具如何调整和变化，对企业投资、居民消费甚至对外贸易均将产生重大影响。

二是人民币汇率走势问题。人民币汇率升值与否对我国经济影响深远，尤其是短期的大幅的升值。

三是新政之后的房地产走势问题。本轮房地产新政对房地产乃至宏观经济产生哪些和多大、多久的影响，至少在短期内还难以判断，成为未来一段时间宏观经济运行最大的不确定性。

2.中长期：存在四大问题和挑战

一是结构失衡问题依然突出。需求方面、投资和出口传统动力的衰减趋势不可避免，新的动力是什么以及如何跟进，关系到未来经济的持续稳定发展；产业结构方面，如何加快三产发展，如何巩固一产的基础性地位，关系到经济结构优化升级，更关系到就业乃至社会政治的稳定。

二是经济效率低下问题。目前，我国经济运行中一个突出的问题就是经济效率低下，粗放型发展模式没有发生根本性改变。笔者测算，1978年我国投资效果系数（即每1元固定资产投资所产生的GDP）为0.37，2000年为0.29，2008年为0.25，呈不断下降趋势。效率低下的另一个表现是重复建设，浪费严重。中国建筑平均寿命仅30年，而美国是74年，英国长达132年。尽管GDP增加了，但资本和社会财富并没有相应增加，导致GDP增长与富裕程度不成正比。

三是收入和财富分配差距持续拉大问题。收入和财富分配差距持续拉大，边际消费倾向较高的中低收入阶层收入水平低，消费能力有限，影响消费扩大。高收入者过度储蓄和投资，造成资产价格泡沫不断膨胀。

四是能源、资源和环境问题。能源资源供应压力增大，环境保护刻不容缓。土壤、水域、大气污染和沙漠化加快触目惊心，世界十大污染城市中中国占7个。我国石油进口依存度已超过50%，并且随着居民消费升级、汽车消费增加，工业化进程加快，石油消费还将快速增加，如何保障能源资源供应是关系到长期发展的战略性问题。倡导可持续发展，不仅包括可持续的生产，更包括可持续的消费，吾辈需敬畏历史、敬畏自然和敬畏未来，不仅要满足本代人的发展需要，但又不能以损害下代人的利益为代价，为后代人的发展留下应有的空间，强调代际公平。

二、二季度宏观经济增长趋势分析和预测

1.外部环境继续改善，出口增长加快

进入2010年，受世界经济复苏和去年低基数的影响，我国外贸进出口较快增长。从发展趋势来看，这些因素还将继续发挥作用，二季度进出口将继续较快增长。

一是全球经济将继续温和复苏。自去年三季度以来，美、日、欧三大经济体先后进入复苏，尤其是新兴经济体持续强劲。预计2010年全年增长3.5%左右。尽管世界经济复苏是一个艰难曲折的过程，但今年世界经济总体形势至少不会比2009年差，这个基本判断决定了今年我国出口面临的外部环境至少要比2009年好。尽管前4个月进出口增长接近40%，全球经济复苏、需求趋旺是最基本的原因。近日波罗的海干散货运价指数（BDI）创年内新高，预示着国际贸易在进一步好转。截止5月7日，BDI站上3608点，比3月16日的年内高点3574点高出34点。

图5.近3月波罗的海干散货运价指数（BDI）走势图

 

二是稳出口政策继续发挥作用。2009年以来，我国先后七次提高出口退税率；实施人民币跨境结算，扩大人民币互换协议范围，推动人民币区域化和国际化；增加出口信贷额度、扩大出口保险覆盖率；优化出口地区结构和产品结构。由于外贸政策具有滞后效应，这些政策将在今年进一步发挥作用。

三是基数较低。去年上半年我国外贸进出口增速下降幅度均超过20%，二季度降幅还大于一季度。基数较低，将对今年二季度出口增速的提高产生正面影响。

与此同时，我国对外出口也存在一些不确定因素：一是贸易保护主义越演越烈，针对出口产品展开的相关调查此起彼伏。二是国际上要求人民币升值的声音不绝于耳，人民币升值压力日益增大。三是资源性产品价格改革、劳动力成本上升等对出口产生不利影响。

综合判断，今年二季度我国外贸出口增长33%，比一季度加快4.3个百分点，上半年出口增长31%；进口增长40%，比一季度回落24.6个百分点，上半年增长52%。出口加快、进口减速，二季度外贸顺差增加。

2.政策效应减弱，投资增长高位回落

一是财政政策效应减弱，货币政策趋紧。尽管今年财政赤字高达10500亿元，但财政赤字率为2.8%左右，政策力度小于上年。同时，今年以来央行不仅连续三次提高存款准备金率，加大正回购力度，并且运用窗口指导，加大对银行信贷规模的限制，这些政策效应将在二、三季度集中显现出来，从而抑制投资的过快扩张。

二是房地产投资增长高位回落。尽管前4个月房地产投资高达36.2%，高于同期城镇固定资产投资增速10个百分点，但在房地产新政和成交量持续萎缩的影响下，未来一段时间房地产投资增长将高位回落。由于房地产投资占整个固定资产投资的比重达20%，房地产投资减速将对城镇固定资产投资产生显著影响。

三是铁腕治理淘汰落后产能，相关产业投资必受限制。鉴于“十一五”期间完成节能减排降低20%左右的目标任务艰巨，特别是今年以来电力、钢铁、有色、建材等高耗能行业加快增长，全国单位国内生产总值能耗不降反而上升了3.2%，近日国务院专门召开会议部署节能减排工作，强调采取铁腕淘汰落后产能。

有利于投资较快增长的因素包括：一是由于投资增长的惯性，新开工项目计划投资较快增长有利于投资较快增长。二是城镇化提速，各地加快发展的动力十足。城市供水、供电、交通、医院、学校、住房、排污设施等基础设施方面的投资将进一步增加。三是投资品价格高企，也会提高名义投资增长。综合分析，上半年城镇固定资产将增长24%，比一季度回落2.4个百分点。

3.就业好转收入增加，消费需求继续保持高增长

一是就业形势好转，劳动力需求人数增加多于供给人数。根据中国人力资源市场信息监测中心最新报告，今年一季度，我国劳动力市场总体上需求大于供给，岗位空缺与求职人数的比率回升：岗位空缺与求职人数的比率约为1.04，与上季度和去年同期相比，分别上升了0.07和0.18。从供求总量看，在本季度与2009年第一季度相同的92个城市中，本季度需求人数和求职人数比去年同期分别增加了139万人和37.7万人，需求人数多于供给人数超过100万。就业形势好转，有利于增加居民收入和扩大居民消费。

二是企业效益好转，居民收入增加。2009年城镇居民可支配收入实际增长9.8%，农村居民人均纯收入实际增长8.5%。根据中国人民银行1季度全国城镇储户调查，1季度城镇居民当期收入感受指数为55%，连续第三个季度回升。随着经济增长、企业效益改善、就业好转，居民收入还将保持较快增长，有利于提高居民消费能力和意愿。

三是促进消费政策效应继续显现。如增加“三农”补贴，提高城镇低收入人群补贴额度，扩展医保、社保覆盖范围；汽车购置税、家电和汽车摩托车以旧换新政策延续等等。

四是经济景气回升，有利于增强消费者信心。国家统计局中国经济景气监测中心与尼尔森公司联合发布《2010年一季度中国消费者信心调查报告》最新调查显示，中国消费者信心指数在过去12个月中上升了19个百分点，一季度达到108，表明我国消费者信心表现出持续增强的态势，并已回升到国际金融危机前的水平。

不利于消费增长的因素主要包括：一是汽车、住房两大消费热点降温几乎不可避免；二是“南旱北冻”、南方暴雨和地震等自然灾害频繁发生，影响部分居民的消费能力和意愿。初步预计，二季度我国社会消费品零售总额增长19.5%，比一季度提高1.6个百分点；上半年增长18.7%，比去年同期提高3.7个百分点；实际增长15.7%，与上年同期大体持平。

图6.消费者信心指数显著回升

 

资料来源：Wind,中国银行。

4.回补库存过程继续，工业生产高位运行

一是国内需求依然旺盛。二季度消费快速增长，尽管投资增速有所下降，但依然保持在较高水平，内需强劲将带动工业生产较快增长。

二是“回补库存”过程继续。经过2009年近一年的“去库存化”之后，我国许多工业产品库存量已低于正常库存。今年在宏观经济好转与市场需求改善的情况下，工业企业已进入库存回补阶段（即“再库存化”阶段）。工业品“回补库存”将使工业生产较快增长。

三是外部需求趋旺。出口增加将带动工业生产加快增长。1-4月，工业企业实现出口交货值25425.3亿元，同比增长26.5%，比一季度提高1.3个百分点。

四是PMI指数连续14个月保持50%以上。2010年4月，全国制造业采购经理指数（PMI）为55.7%，高于上月0.6个百分点，已连续十四个月位于临界点——50%以上，表明制造业继续保持扩张态势。

5.物价持续上涨，通胀压力进一步增大

一是西南旱灾、北方雪灾和近期强暴雨等极端天气，使今年农产品生产形势不容乐观，农产品生产受影响必然导致农产品价格上升，而农产品价格又是CPI最重要的组成部分。近期蔬菜价格高于往年，猪肉价格开始反弹，粮食价格上涨，都预示着农产品对CPI的压力不断增大。

二是石油、铁矿石和铜等国际原材料价格持续上升，输入性通货膨胀影响增大。本轮经济危机之后，世界经济的火车头从发达国家转向一批新兴市场国家，像印度、巴西、智利、俄罗斯和南非这些国家经济的强劲复苏会更多地依赖于能源和原材料，所以从长远来看，未来原材料价格的上涨趋势不可避免。

三是劳动力成本上升，水、电、气等调价措施陆续出台引起成本推动型价格上涨。一季度全国已经有7个省市对最低工资标准作出了调整，其中月最低工资标准最高档平均提高幅度达17%左右，并且还将有20个省市计划适时调整最低工资标准。同时，今年资源产品价格改革加快，阶梯电价、水价已经在一些地方开始实施，未来几个月针对水、电、气和油的调价措施还将陆续出台，这都将进一步推高CPI上涨。

四是翘尾因素的影响。根据我们的测算，翘尾因素对今年CPI影响最大的时间会出现在二、三季度，其中6月份翘尾因素影响CPI将超过2个百分点。

当然，货币政策收紧、信贷投放规模控制和投资减速等因素也有助于抑制物价的过快上涨。初步预测，4、5、6月份全国CPI分别上涨2.9、3.8和4.4个百分点，呈不断加速态势；二季度CPI增长3.7%左右，比一季度上涨1.5个百分点；全年增长3.5%左右。

表1.2010年CPI翘尾因素和新涨价因素分解

年 份	2010年	2009年	2008年	2007年
翘尾因素	1.5	-1.3	3.7	1.8
新涨价因素	2.0	0.4	2.2	3.0
CPI上涨	3.5	-0.9	5.9	4.8

资料来源：笔者测算，中国银行。

总之，二季度，随着国内外环境的变化，我国经济将继续保持高增长，三大需求的协调性继续增强，投资对经济增长贡献率进一步降低，消费和净出口对经济增长贡献进一步增大。预计二季度当季度GDP增长10.5%左右，比去年同期加快2.6个百分点；上半年增长11%，比去年同期提高3.9个百分点；全年GDP增速有望达到9.5%左右，比2009年提高0.8个百分点。分季度看，今年GDP增长“前高后低”，与2009年“前低后高”正好相反。

三、下一阶段宏观调控政策取向

尽管前4个月我国经济持续向好，但从发展趋势来看，一季度的高增长是不可持续的，二季度经济增长存在向下的压力。一是政策刺激效应衰减。积极财政政策实施力度放缓，投资增速回落，尤其预算内资金增长大幅回落，国有及国有控股投资增速显著回落。二是货币政策收紧，信贷规模控制，房地产新政使房地产市场面临着大的调整。三是去年基数的影响。据此而论，当前我国经济刺激政策全面退出的时机还不成熟，财政政策要在保持刺激力度不变的前提下，把结构性减税作为下一步政策的重要选项；货币政策则要把管理好通货膨胀作为政策实施的重点。

（一）在财政政策力度不变的同时调整结构和实行减税

尽管世界经济已经出现复苏，但高失业率、主权债务危机、贸易保护主义风起云涌和大宗商品涨价等因素，使世界经济复苏曲折艰难。由于国内经济增长将逐季回落，一季度“高增长，低通胀”的格局很可能演变为“低增长、高通胀”。这些基本判断决定了当前经济刺激政策全面退出的时机还不成熟。财政政策要在保持力度不变的同时，继续加大结构调整力度。同时，还应适时减税，增强自主增长的动力和活力，为经济走上持续复苏之路铺平道路。

一般而言，在经济不景气时期，应该在增支的同时，也应该通过减税来减轻企业负担和增加居民实际收入，提高投资和消费的能力。而我们的经济刺激政策在扩大政府支出的同时，税收负担不仅没有减轻，反而还在加重，去年在经济不景气的情况下，税收增长依然超过经济增长，今年前4个月又大增33%，远高于同期GDP增速。增税抵减了增支的效果。增支的结果是虽然GDP上去了，但企业资金反而更加紧张、居民可支配收入减少，企业自主投资和居民消费反而相对减少，也即政府投资的扩大发生了对企业投资和居民消费的挤出效应。因此，财政政策调整的方向，是在保持增支力度不变，大力调整支出结构的同时，把结构性减税作为积极财政政策的重要内容。建议大幅提高个人所得税起征点到5000元甚至以上；针对物价上涨，加大对生活困难群体的补贴，并建立长效机制，使补贴制度长期化、动态化、规范化；同时减轻企业税负。

（二）货币政策在总体收紧中把握节奏和力度

去年以来，尽管我国适度宽松的货币政策总基调没有改变，但其内涵却发生着深刻变化。如果说去年上半年货币政策更多地强调了“宽松”，去年下半年更强调了“适度”的话，那么今年以来开始向“从紧”转变，主要表现在银行信贷的规模控制、多次提高存款准备金率和加大“正回购”力度。尽管二季度经济增速的回落趋势不会改变，但剔除基数因素外，经济增长还是保持在较高水平（10.5%），高于潜在增长率（9.5%）之上，“稳增长”的压力不大。但物价将不断上涨，通胀将由此前的所谓预期演化成现实。因此，未来一段时间货币政策将把解决流动性过剩和“控物价”作为政策操作重点。

1.信贷政策坚持稳定规模和优化结构并重

信贷政策的着力点在于促进规模适度和结构优化两个方面。规模适度，是说2010年全年新增信贷规模预计在7.5万亿元左右，广义货币供应量（M2）增长17%左右。同时，防止季度之间、月度之间异常波动。结构优化，是说重点支持中小企业、自主创新、战略性新兴产业、产业转移、节能环保等领域的信贷需求；继续严控对产能过剩行业，以及“两高一资”等行业的信贷投放；适当增加短期贷款，减少中长期贷款。

2.再次上调存款准备金率的可能性依然存在

目前，流动性过剩依然是货币政策面临的主要问题。尽管4月份CPI增长2.8%，通胀压力在增大，但依然在3%以内，属于温和的通货膨胀。并且提高利率影响到全社会各行各业，增加企业信贷成本，进一步引起热钱流入和加大人民币升值压力，因此，预计短期内加息的可能性不大。相反，由于调整存款准备金率和发行央票的影响面有限，既能有效回收流动性，又不会增大人民币升值压力，是回收流动性和抑制物价上涨的理想选择。因此，不排除央行未来一段时间再次调高存款准备金率和发行央票政策的可能。

（三）政策多管齐下遏制住房价格过快上涨

4月17日，国务院又发布了《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》国发〔2010〕10号文件，即国务院10号文件，从抑制不合理需求、增加有效供给、增加保障性住房供应和棚户区改造、强化问责机制等方面遏制住房价格过快上涨问题。随着住建部、人行、银监会、土地等相关部门细化措施的陆续出台，一个月以来房地产市场已经出现了一些积极变化。未来一段时间，针对房地产市场调控政策操作细则和完善措施还将继续出台。未来一段时间，国家将根据房地产市场变化情况，将调整和完善房地产市场交易和保有环节税收制度，如调整房地产税或征收物业税，调高房地产交易资本增值税，严格限制非本地居民买房等。

2010年二季度及全年宏观经济主要指标预测指标

指标	2009年 全年实际	2010年1 季度实际	2010年2 季度预测	2010年上 半年预测	2010年 全年预测
GDP	8.7	11.9	10.5	11.0	9.5
规模以上工业增加值	11.0	19.6	16.0	17.5	14.5
城镇固定资产投资	30.5	26.4	20.0	24.0	23.0
消费品零售总额	15.5	17.9	19.5	18.7	18.5
出口	-16	28.7	33.0	31.0	22.0
进口	-11.2	64.6	40.0	52.0	25.5
居民消费价格指数(CPI)	-0.7	2.2	3.7	3.1	3.5
工业品出厂价格指数(PPI)	-5.4	5.2	-	6.2	6.5
M0	11.7	15.8	-	16.5	14.0
M1	32.4	29.8	-	26.5	23.5
M2	27.7	22.5	-	21.5	18.5

注：

1.GDP、三次产业和工业增加值增速按可比价格计算，绝对值为现价。

2.其余指标绝对值和增长速度均按现价计算。

3.实际值均来自中国国家统计局和商务部相关统计资料。

（执笔：周景彤）